Рынок среднесрочных займов или облигаций
Еще один важный термин - это рынок среднесрочных займов или облига-
ций. Среднесрочные ценные бумаги - это термин, который до недавнего вре-
мени использовался только в Великобритании и США и представлял облигации
со сроком погашения от 5 до пятнадцати лет (в Великобритании) или от
двух до десяти лет (в США). Большинство других государств не привлекали
средства на периоды более 10 лет. Только недавно Германия и Япония стали
выпускать облигации со сроком погашения 20 лет и больше.
Последний вид заимствований с точки зрения сроков называется долгос-
рочным, и этот термин используется для займов на период вплоть до трид-
цати лет.
Следует заметить, что такие названия дал соответствующим инструментам
рынок, и они могут быть разными в разных странах. Например, в Великобри-
тании эти термины используются для описания периода с настоящего времени
до момента погашения облигаций правительством независимо от того,
сколько времени прошло с момента выпуска инструментов. В США, наоборот,
эти термины используются для описания периода действия облигации на мо-
мент выпуска независимо от того, сколько времени осталось до ее погаше-
ния правительством, поскольку в США, если облигация была выпущена на пе-
риод 25 лет, то она остается долгосрочной, даже если она будет погашена
через 2 года. Также следует помнить, что выпуски облигаций не становятся
краткосрочными бумагами в последний год или три месяца жизни облигации.
Бумаги и облигации являются абсолютно различными инструментами.
Бессрочные облигации
В заключение необходимо рассмотреть еще один термин - бессрочные об-
лигации. Эти облигации, выпускаемые правительством, не имеют конкретной
даты погашения. Выпуск таких инструментов может осуществляться по нес-
кольким причинам, которые будут обсуждаться позже в этой главе. Доста-
точно сказать, что инвесторы будут относиться к таким инструментам
по-разному, и цены на них будут меняться гораздо быстрее, чем по любым
датированным инструментам.
ВИДЫ ПРОЦЕНТОВ
Поскольку такие правительственные заимствования представляют собой
кредиты государству, то кредиторы будут ожидать не только возврата своих
средств, но также и плату за использование их денег. Поскольку по креди-
там такие платежи называются процентными, методы, которые правительство
может использовать для выплаты этих процентов, называются "видами про-
центов".
Дисконтирование
Один из таких методов называется дисконтированием. По этому виду пра-
вительство включает все начисляемые на заимствование проценты и выплачи-
вает вместе с основной суммой долга. Соответственно первоначальная сум-
ма, предоставляемая в кредит государству, будет меньше той суммы, кото-
рую государство выплачивает в конце срока, Традиционно этот метод приме-
няется практически для всех краткосрочных бумаг, но в последние годы он
также стал популярен для более долгосрочных инструментов.
Купонные платежи
Следующий метод называется "купонными платежами". При этом методе го-
сударство устанавливает фиксированную годовую процентную ставку (купон),
который выплачивается кредиторам либо раз в год, либо раз в полгода. В
этом случае та сумма, которую государство заимствует в начале периода,
будет равняться той сумме, которую оно выплатит в конце периода. Этот
метод используется правительствами для большинства государственных обли-
гаций.
Индексация
Третий метод называется "индексацией". Поскольку покупательная сила
денег в будущем может быть меньше, чем в настоящий момент (поскольку це-
ны, как правило, растут с течением времени - ценовая инфляция, то госу-
дарства все больше и больше понимают, что для того, чтобы поощрять ин-
весторов предоставлять свои средства в кредит, они должны сделать свои
продукты более привлекательными. Основой для индексации является публи-
куемая государством статистика инфляции. Инфляционный ценовой индекс бу-
дет расти по мере роста цен на основные товары и услуги, и соответствен-
но правительство будет привязывать купонные платежи (проценты) и основ-
ную сумму долга (сумма к погашению) к этому индексу, что даст инвесторам
стабильный доход от их средств в реальном выражении.
Факторы эмиссии
В процессе заимствования средств заемщик должен продумать, как он бу-
дет погашать займ, а кредитор должен учитывать вероятность того, что его
средства могут к нему не вернуться. Оба должны, таким образом, решить,
какая процентная ставка должна выплачиваться по займу. Совершенно оче-
видно, что заемщик хочет получить средства по наименьшей возможной став-
ке, а кредитор хочет предоставить средства в кредит по наивысшей возмож-
ной ставке. Для того чтобы обе стороны могли найти ставку, которая лежит
где-то посередине, необходимо учесть ряд факторов. Эти факторы могут
рассматриваться как другие факторы эмиссии, самым важным из которых яв-
ляется кредитоспособность.
Кредитоспособность
Кредитоспособность - это термин, который используется для определения
способности заемщика ответить по своим финансовым обязательствам. В
принципе это рейтинг способности погасить заем, и погасить в той же фор-
ме, что и первоначальное заимствование. Считается, что правительства бу-
дут существовать всегда, хотя люди, которые входят в состав прави-
тельства, будут меняться. Если инвестор считает, что будущее прави-
тельство какой-либо страны сможет вернуть долг, то тогда кредитный рей-
тинг будет высоким (хорошим). Чем выше кредитный рейтинг, тем ниже про-
центная ставка, которая будет выплачиваться кредитору.
Стабильность государства
Поскольку правительства являются крупными заемщиками по разным причи-
нам, то наиболее важный фактор кредитоспособности для кредитора - это
стабильность государства. Кредитор также будет чувствовать себя более
уверенно, если он увидит, что политика государства в области заимствова-
ний и планы использования средств характеризуются постоянством и что го-
сударство остается верным своим принципам заимствования. Как уже говори-
лось, чем больше стабильности демонстрирует государство, тем меньший
уровень процентных ставок потребуют кредиторы.
Прогноз инфляции
Если вернуться к покупательной силе валюты по сравнению с тем, какой
она будет в будущем, необходимо также обратить внимание на прогноз инф-
ляции в стране. Если цены на товары, дома и т. д. растут быстро, то счи-
тается, что инфляция высока. Если же цены растут медленно с течением
времени, то тогда считается, что инфляция низкая. Поскольку кредитор
знает, что пройдет какое-то время прежде, чем он получит свои деньги на-
зад, то, естественно, он обеспокоен уровнем инфляции. Этот фактор расп-
ространяется на все виды заимствований независимо от того, является ли
заемщиком государство или предприятие. В принципе чем меньше уровень
инфляции в настоящий момент и по прогнозам, тем меньше будет процентная
ставка, требуемая кредитором. Совершенно очевидно, что по этим трем фак-
торам - стабильность государства, способность к погашению, уровень инф-
ляции - чем хуже ситуация, тем скорее это приведет к тому, что кредитор
затребует более высокую процентную ставку, под которую он предоставит
кредит, если он вообще на это пойдет.
Правительствам не требуется сразу вся сумма для финансирования како-
го-либо проекта. Пройдет несколько месяцев или лет прежде, чем будут за-
вершены некоторые проекты. В таких случаях правительство может искать
источники получения полной суммы, но в настоящий момент запросит только
ее часть.
Заимствования в форме траншей
Существует два способа решения этого вопроса: первый - заимствования
в форме траншей когда правительство привлекает средства от кредиторов с
последующим выпуском на рынок облигаций с таким же сроком погашения, ко-
торые могут быть приобретены другими кредиторами. Если был продемонстри-
рован хороший спрос (со стороны кредиторов) на определенные облигации и
правительство удовлетворено той процентной ставкой, которую оно выплачи-
вает, то государство может организовать дополнительный выпуск таких об-
лигаций. Поскольку рыночные силы спроса и предложения преследуют проти-
воположные цели, то на свободном рынке цены устанавливаются на том уров-
не, который является приемлемым для обеих сторон. Поэтому если первый
кредитор знает, что будет предложено больше облигаций, то в том случае,
если он захочет их продать, он будет конкурировать с государством. В ре-
зультате по своему первоначальному кредиту он будет ожидать получения
более высокой процентной ставки для того, чтобы компенсировать эту поте-
рю привилегий.
Облигации с частичной оплатой
Обратная ситуация складывается, если правительство использует второй
метод и выпускает облигации с частичной оплатой. При этом методе прави-
тельство получает от кредиторов обязательство приобрести его облигации,
но просит внести только часть суммы, а остальное разрешает заплатить
позже. В этой ситуации кредитор не ожидает, что правительство организует
дополнительные выпуски облигаций, но он может не платить всю сумму сей-
час. Кредитор также может продать облигацию другому покупателю, и тогда
он не должен будет вносить оставшуюся сумму, так как теперь это будет
обязанностью нового кредитора. Необходимо помнить о том, что, чем дольше
срок погашения займа и чем больше его сумма, тем выше риск невозврата. В
связи с этим оба фактора приведут к тому, что кредитор будет требовать
более высокую процентную ставку. Таким образом, в данном случае пос-
кольку кредитор предоставляет меньше денег, то он будет ожидать, что
правительство предложит ему более низкую процентную ставку,
Хотя это не играет большой роли, все-таки следует учитывать частоту
выплат по купону, т. е. выплачивает ли правительство годовую сумму про-
центов раз в год или чаще. Если купон в размере 10% выплачивается один
раз в год в конце года, то кредитор знает, что на конец года он зарабо-
тает только 10% от предоставленной в кредит суммы. Если же купон выпла-
чивается два раза в год, т. е. правительство выплачивает 5%, по прошест-
вии первых шести месяцев и 5% в конце года, то тогда ситуация у кредито-
ра несколько лучше. Хотя правительство выплатило все те же 10% годовых,
все-таки кредитор может предоставить в кредит те 5%, которые он получил
в конце первого полугодия, и также заработать на них проценты (реинвес-
тировать). Поскольку это означает, что кредитор имеет возможность полу-
чить больший доход от полугодовых купонов, то тогда для того, чтобы по-
лучить такой же уровень доходности, что получатель одного платежа по ку-
пону, он может позволить себе потребовать несколько меньшую ставку.
ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ
1. Опишите различия между краткосрочной бумагой и краткосрочной обли-
гацией.
2. Что подразумевается под бессрочной облигацией?
3. Что подразумевается под кредитоспособностью государственных обли-
гаций?
4. Какие факторы заставляют правительство предлагать более высокие
купоны для того, чтобы успешно реализовать облигации?
5. Какое влияние оказывает частота выплаты купонов на цену выпуска
облигаций?
3.2 ОСНОВНЫЕ УЧАСТНИКИ
Основные заемщики и поставщики капитала уже обсуждались в главе 1. В
данном разделе будут рассмотрены те участники, которые связаны с долго-
выми ценными бумагами, а также будут обсуждены потребности и направления
использования этих ценных бумаг.
Основная информация о действиях и потребностях правительства тоже бы-
ла рассмотрена выше, а в разделе 3.6 будет более подробно рассматри-
ваться ситуация с корпоративными заемщиками. Следует заметить, что, хотя
правительства и являются постоянными заемщиками на рынке облигаций, кор-
поративные заемщики выпускают облигации не так часто. Компании могут ис-
пользовать денежный рынок для регулярных краткосрочных заимствований, и
лишь некоторые крупные международные компании регулярно заимствуют
средства на долгосрочном рынке. Следовательно, компании склонны осу-
ществлять один-два крупных выпуска облигаций в десятилетие.
В данном разделе рассматриваются основные участники рынка и их роль,
а также требования основных инвесторов к долговым инструментам.
Первичные дилеры- это основные фирмы, которые могут проводить опера-
ции за свой счет, выступать в качестве посреднических маркет-мейкеров
для других профессиональных участников рынка и имеют, как правилом пря-
мой доступ в центральный банк или правительственный орган, отвечающий за
выпуск государственных ценных бумаг.
Этим фирмам обычно требуется получить лицензию от органа регулирова-
ния по ценным бумагам или, по крайней мере, получить разрешение на дея-
тельность от соответствующего органа центрального банка или прави-
тельства. Хотя они имеют право работать с ценными бумагами от своего
имени, это не следует рассматривать как показатель того, что они не яв-
ляются очень краткосрочными инвесторами.
На практике единственная ситуация, при которой они будут стремиться
стать держателями долговых ценных бумаг, - это когда они ожидают падения
процентных ставок в целом на рынке (когда ожидается. что цены облигаций
вырастут). Их основная функция состоит в том, чтобы получать прибыль от
"оборота" (разница между их ценой покупки н ценой предложения) как можно
чаще. Естественно, чтобы добиться этого, им необходимо, чтобы рынок был
как можно ликвиднее и поддерживался высокий уровень спроса и предложе-
ния.
ДРУГИЕ ДИЛЕРЫ И АГЕНТЫ
Большинство компаний, занимающихся ценными бумагами, и инвестиционных
банков активно работает на рынке облигаций.
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64